چگونه شرایط کلان اقتصادی بر قیمت سهام تأثیر می گذارد

جان کوکران از استنفورد بررسی خوبی از پیشرفت های اخیر و مسیرهای تحقیقاتی آینده را در کلان مالی نوشت. مالی کلان روابط بین قیمت دارایی (به عنوان مثال سطح بورس سهام) و شرایط اقتصادی (به عنوان مثال آیا ما در رکود اقتصادی هستیم یا رونق داریم) مطالعه می کند. این روابط مهم هستند. به عنوان مثال ، اگر سرمایه گذاران مایل به تحمل ریسک در اوقات خوب باشند ، سهام جذاب تر خواهد بود ، قیمت را بالا می برد و منجر به کاهش بازده آینده می شود. بنابراین ، قیمت های فعلی دارایی و بازده مورد انتظار آینده با شرایط اقتصادی متفاوت خواهد بود. در مقابل ، قیمت دارایی های فعلی و بازده دارایی گذشته می تواند شرایط اقتصادی آینده مانند رشد تولید ناخالص داخلی و تورم را پیش بینی کند.

چرا ممکن است تمایل سرمایه گذاران برای تحمل ریسک به شرایط اقتصادی بستگی داشته باشد؟برای پاسخ به این سؤال ، بیایید به این موضوع برگردیم که چرا از این طریق ریسک می شود. برای تمایل به نگه داشتن سهام ، به یک سرمایه گذار باید بازده مورد انتظار بالایی ارائه شود - نه به این دلیل که سهام خطرناک است (ارزش آنها ممکن است بالا یا پایین برود) ، اما ارزش آنها ممکن است در زمان های مخصوصاً ناخوشایند کاهش یابد - مواقعی که سرمایه گذار در آن قرار داردنیاز واقعی پول (از نظر فنی تر ، ابزار حاشیه ای پول زیاد است) و به ویژه در اثر عملکرد ضعیف سهام قرار می گیرد. به عنوان مثال ، رکود اقتصادی زمان بدی است - ممکن است سرمایه گذار شغل خود را از دست داده باشد و در صورتی که سهام وی نیز بد باشد ، دچار دلهره ای دوتایی می شود.

هدف کلان مالی شناسایی این "اوقات بد" است. انجام این کار به ما امکان می دهد تا به بسیاری از سوالات بزرگ دیگر تصویر پاسخ دهیم. اگر تمایل سرمایه گذاران برای تحمل ریسک با این "اوقات خوب/بد" مشخص شود ، قیمت دارایی و بازده آینده مورد انتظار نیز خواهد بود. این ممکن است به نوبه خود توضیح دهد که چرا:

• قیمت دارایی ها بسیار بی ثبات هستند ، همانطور که توسط خط تحقیق ثبت شده است که در نهایت برنده جایزه نوبل نوبل در اقتصاد (مشترک) 2013 در سال 2013 شد.
• حق بیمه سهام بسیار بالا است - چرا سهام در مقایسه با قبض خزانه بازده بسیار بالایی را ارائه می دهد - زیرا سهام ممکن است دقیقاً در مواقع بد عملکرد بدی داشته باشد.
• بازده دارایی قابل پیش بینی است ، یعنی "اوقات خوب/بد" بازده آینده را پیش بینی می کند.

مدل استاندارد قیمت گذاری دارایی مبتنی بر مصرف استدلال می کند که زمان های خوب/بد صرفاً با رشد مصرف تعریف می شوند. زمان های بد زمان هایی هستند که در آن مصرف کم است و بنابراین سرمایه گذار نیاز واقعی به پول دارد. اگر سهام در زمان هایی که مصرف کم است عملکرد بدی داشته باشند، سهام ریسک پذیر است و سرمایه گذاران بازده مورد انتظار بالایی را طلب خواهند کرد. اما، مصرف در واقعیت به اندازه کافی ناپایدار نیست تا حق بیمه بالای سهام را که در داده ها مشاهده می کنیم توضیح دهد - پازل معروف حق بیمه سهام مهرا و پرسکات (1985).

بنابراین، مدل های مالی کلان نیروهایی را شناسایی می کنند - غیر از رشد مصرف - که ممکن است بر مطلوبیت نهایی تأثیر بگذارد. این مقاله چندین نیروی مختلف را مورد مطالعه قرار می دهد. من زیرمجموعه ای از موارد کلیدی را در اینجا خلاصه می کنم، اما این مقاله به جزئیات بسیار بیشتری در مورد شواهد موافق و مخالف هر مجموعه از مدل ها، و به ویژه تحقیقات آتی که می تواند برای حمایت بیشتر یا رد هر توضیحی انجام شود، می پردازد.

عادات

«عادت» حداقل سطح مصرف است به طوری که اگر مصرف سرمایه گذار به زیر آن سطح کاهش یابد، دچار بی مصرفی (ناراحتی) شدید می شود. در یک مدل عادت «خارجی»، این مصرف ممکن است مصرف افراد دیگر باشد، مانند «همگام با جونزها». در یک مدل عادت «داخلی»، این مصرف ممکن است مصرف گذشته خود شما باشد یک دانش آموز ممکن است از زندگی با پیتزای سرد خوشحال باشد، اما زمانی که یک بانکدار سرمایه گذاری شد و به سوشی عادت کرد، نمی تواند به پیتزای سرد برگردد.. مدل های عادت خارجی - مقاله اصلی کمپبل و کوکرین (1999)) - به ویژه قابل اجرا هستند (مدل سازی آسان) زیرا مصرف فعلی سرمایه گذار بر عادت آینده وی تأثیر نمی گذارد.

این عادت ها به این معنی است که ریسک گریزی سرمایه گذار با زمان متغیر است. در زمان های بد، مصرف او به طور نامطمئنی به سطح عادت خود نزدیک می شود و بنابراین به شدت ریسک گریز می شود. بنابراین، او به خصوص تمایلی به نگهداری سهام ندارد و بنابراین قیمت سهام پایین است. علیرغم اینکه سهام به عنوان یک "معامله" به نظر می رسد، در واقع اینطور نیست، زیرا سرمایه گذار از خرید سهام می ترسد، آنها سقوط می کنند و او به زیر حداقل سطح مصرف مطلوب خود می رسد. در زمان های خوب، سرمایه گذاران تمایل بیشتری به نگهداری سهام دارند و همانطور که در عمل مشاهده می شود «به بازده دست می یابند».

مهمتر اینکه ، مدل های عادت می توانند نه تنها حق بیمه بالایی ، بلکه نرخ بهره پایین را نیز توضیح دهند. در مدل قیمت گذاری دارایی مبتنی بر مصرف استاندارد ، که در آن ریسک ریسک با گذشت زمان ثابت است ، می توانید با این استدلال که سرمایه گذاران بسیار ریسک دارند ، حق بیمه بالایی را ایجاد کنید (با وجود مصرف آن که بی ثبات نیست). اما (علاوه بر اینکه با توجه به رفتار سرمایه گذار مشاهده شده ، خلاف واقع است) ، این منجر به یک مشکل جداگانه می شود. اگر سرمایه گذاران بسیار ریسک کنند ، می خواهند حتی در طی سالهای مختلف مصرف را از بین ببرند. دانش آموز واقعاً نمی تواند در حال خوردن پیتزا سرد باشد. او با دانستن اینکه در آینده به یک بانکدار سرمایه گذاری تبدیل خواهد شد ، از درآمد آینده خود وام می گیرد تا حداقل بتواند از ماکارونی تازه لذت ببرد. اما ، چنین وام گرفتن باعث می شود نرخ بهره بسیار بیشتر از آنچه در عمل مشاهده می شود ، سوق دهد. در مدل های عادت ، نرخ بهره پایین باقی می ماند زیرا ، حتی اگر انگیزه وام در فوق وجود داشته باشد ، با انگیزه های پس انداز احتیاطی جبران می شود - سرمایه گذار می خواهد پس انداز کند تا این خطر را که سهام وی بد انجام می دهد کاهش دهد و مصرف وی زیر سطح عادت خود قرار می گیرد.

خطرات بلند مدت

در مدل های خطر بلند مدت-یک مقاله منی در Bansal و Yaron (2004)-"اوقات بد" مواقعی نیست که مصرف در مقایسه با سطح عادت کم باشد ، اما مواقعی که سرمایه گذار نیز در مورد طولانی مدت خبرهای بدی دریافت می کندرشد مصرف آینده. به عبارت دیگر ، اگر سهام در مواقعی سقوط کند که به طور ناگهانی فناوری کاهش می یابد - به معنای از دست دادن دائمی بهره وری و در نتیجه سود سهام آینده در سهام - پس سرمایه گذار دوباره با یک مبهم دو برابر می شود.

از نظر مفهومی ، دشوار است که واقعاً باور داشته باشید که مردم از اینکه سهام آنها در آن سقوط کرده است ، می گویند ، پاییز 2008 ، نه به دلیل هیچ ارتباطی با فاجعه اقتصادی فعلی ، بلکه فقط به این دلیل که خبرهایی درباره استانداردهای زندگی در آینده وجود دارد. و حق بیمه با ریسک بالاتر در پاییز 2008 تنها به دلیل نوسانات بیشتر در مورد چنین اخبار بلند مدت بود. اما تأیید چنین خبرهایی و محتمل بودن مکانیسم همچنان یک برنامه تحقیقاتی داغ در این خط کار است.

خطر خاص

در مدلهای خطر ایدیوسكراتیک - یک مقاله منی قومها و دافی (1996) - "اوقات بد" زمانهایی است که در آن سرمایه گذار با مصرف او با بسیاری از افراد خاص (خطر شخصی) روبرو می شود. فرض کنید سرمایه گذار یک استاد است که به تصرف خود می رسد و فرض کنید که روند تصدی تصادفی است - که البته اینطور نیست ، زیرا در زندگی واقعی کاملاً مبتنی بر شایستگی است و اصلاً در سیاست نیست. کسب دوره تصدی عالی است ، تصدیق تصدی دوره ای بسیار بد است ، اما از آنجا که سرمایه گذاران از ریسک خودداری می کنند ، لذت یک نتیجه عالی (تصدی) کمتر از درد یک نتیجه بد است (بدون تصدی). بنابراین ، زمان های خطر ابتدایی بیگ ، اوقات بدی است ، و اگر سهام به تازگی اتفاق بیفتد که وقتی برای تصدی دوره حضور پیدا می کنید ، سهام خطرناک خواهد بود. اما ، این امر به سهام نیاز دارد تا به طور تصادفی دقیقاً در شرایطی که بسیاری از اساتید برای تصدی دوره حضور پیدا می کنند ، کاهش یابد و بنابراین نوسانات مصرف مقطعی زیاد است.

این مکانیسم قابل قبول است-خطرات مقطعی در زمان های بد بیشتر است. تا کنون ، به نظر نمی رسد که داده ها تنوع کافی در نوسانات مصرف مقطعی را برای توضیح سطح و تغییر حق بیمه سهام نشان می دهند. اما کار جدید با تأکید بر بارهای نادر فرد ، وعده را نشان می دهد.

ترجیحات ناهمگن

در مدل های اولویت ناهمگن - یک مقاله منی Sarleanu و Panageas (2015) - "اوقات بد" مواقعی است که سرمایه گذاران که بیشترین سهام را دارند ، از ریسک بیشتری برخوردار می شوند. در مدل های ریسک خاص ، سرمایه گذاران ترجیحات یکسانی دارند اما با ریسک خاص روبرو هستند. در مدل های اولویت ناهمگن ، سرمایه گذاران با ریسک خاص و خاص روبرو نیستند بلکه ترجیحات مختلفی دارند - به طور خاص ، سطوح مختلف از ریسک. سرمایه گذاران تحمل ریسک سهام بیشتری نسبت به شرکتهای ریسک پذیر دارند. اما ، هنگامی که بازار سقوط می کند ، سهامداران بزرگ پول بیشتری را از دست می دهند. بنابراین ، سرمایه گذاران تحمل ریسک بخش کمتری از بازار کلی را تشکیل می دهند ، بنابراین بازار به طور کلی ریسک بیشتری می یابد-دقیقاً وقتی بازار سقوط می کند.

قیمت گذاری دارایی واسطه

در مدل های قیمت گذاری دارایی واسطه - یک مقاله منی که او و کریشنامورتی (2013) است - واسطه ها (مانند بانک ها) سرمایه گذار کلیدی هستند و "اوقات بد" مواقعی است که واسطه ها نزدیک به ورشکستگی هستند و بنابراین ریسک می شوند. این مدل ها بسیار شبیه به مدل های عادت کار می کنند ، جایی که عادت (حداقل سطح مصرف) با سطح بدهی که سرمایه گذار باید بازپرداخت کند جایگزین می شود. این امر به سرمایه گذاران بی نظیر (مانند افراد ثروتمند یا موقوفات دانشگاه) نیاز دارد تا در زمان ارزان بودن قادر به خرید سهام نباشند زیرا سرمایه گذاران اهانت آمیز قادر به خرید نیستند.

مدلهای رفتاری

در مدل های رفتاری ، سرمایه گذاران انتظارات را از راه های غیر منطقی شکل می دهند و "اوقات بد" مواقعی است که بازده آینده مورد انتظار (غیر منطقی) کم است. به عنوان مثال ، در باربریس و همکاران.(2015) ، سرمایه گذاران بیش از حد از بازده گذشته خارج می شوند. پس از سقوط بازار سهام ، سرمایه گذاران غیر منطقی فکر می کنند که همچنان به سقوط خود ادامه خواهد داد (حتی اگر در واقعیت ، بازده گذشته هیچ ارتباطی با بازده آینده نداشته باشد). بنابراین ، حتی اگر قیمت سهام پایین باشد ، آنها "معامله" نیستند ، زیرا سرمایه گذاران پیش بینی می کنند که بازده انتظار می رود نیز پایین باشد.

با وجود مقایسه های لازم از رویکردهای مختلف ، واقعاً موضوع مقاله وحدت اساسی آنها است. همه آنها متغیرهای دولتی را فراتر از مصرف توصیف می کنند - دلایل ابزار حاشیه ای بالا در زمان های بد - که حق بیمه سهام را هدایت می کند ، و همه آنها مکانیسم هایی را برای گریز از ریسک بالاتر در زمان های بد توصیف می کنند. آنها توضیحات مشابه داده های کل - مصرف و قیمت سهام را ارائه می دهند. آنها در اصل مکانیسم های میکرو اقتصادی متفاوت برای همان پدیده کلان اقتصادی هستند. همه آنها به اقتصاد کلان اطلاع می دهند که رکود اقتصادی عمیقاً شامل اندازه و تنوع حق بیمه خطر است. کدام یک از بنیانگذاری های میکرو ، یا کدام ترکیب از بنیانگذاران میکرو ، در پایان برنده می شود ، منطقه جذاب برای دور بعدی تحقیقات خواهد بود ، اما بر این وحدت اساسی بنا خواهد شد.

زمینه کلان مالی بسیار غنی تر از خلاصه خلاصه فوق است که می تواند عدالت را انجام دهد ، و مسلماً جالب ترین قسمت مقاله (که بیش از یک سوم طول آن را اشغال می کند) یک "دستور کار تحقیقاتی" است که حقایق جدیدی را توضیح می دهدبا تحقیقات آینده و سایر سؤالات باز. از آنجا که این سؤالات باز هنوز توسط کارشناسان کلان مالی مورد مطالعه قرار نگرفته است ، غیر متخصصان مانند من نمی توانند به طور خلاصه عدالت را برای آنها انجام دهند ، بنابراین من خواننده را به مقاله به این موارد ارجاع می دهم. اما امیدوارم که این خلاصه علاقه افراد خارج از ادبیات را کم کرده و برخی از شما را به خواندن مقاله ترغیب کرده است.

این پست در ابتدا در بررسی وبلاگ ویرایشگر مدیریت مالی نمایش داده شد.)