پیشگیری از سیگنال ها: به عنوان داوری بین پیشرفته ها

مشارکتهای نویسنده: G. A. A. و H. T. تحقیقات را طراحی کرده ، تحقیق کرده و مقاله را نوشت.

داوران: A. K. ، دانشگاه مریلند ، کالج پارک ؛و T. P. ، دانشگاه نیویورک.

داده های مرتبط

هیچ داده ای برای این کار وجود ندارد.

اهمیت

در این مقاله بعد دیگری به تجزیه و تحلیل تعادل در بازارها با معامله گران پیشرفته اضافه می شود. یک مسابقه موش بین سرمایه گذاران پیشرفته ، که پیش از دریافت اطلاعات دارایی خریداری می کنند ، وجود دارد. بدین ترتیب آنها در صورت مثبت بودن اطلاعات از ضرر به دلیل طولانی بودن انتظار جلوگیری می کنند ، زیرا در صورت منفی بودن اطلاعات از این فرصت استفاده می کنند. مسابقه موش نتیجه ویژه ای به دست می آورد: تمام هزینه های معاملات پیشرو اضافی توسط بازرگانان ناخوشایند تحمل می شود و هیچ سود به پیشرفته ای ندارد. از این رو این مقاله نمونه خاصی از معاملات مالی ناکارآمد و اجاره بیش از حد با دستاوردهای به هیچ کس را ارائه می دهد.

خلاصه

در این مقاله مدلی ارائه شده است که در آن برخی از سرمایه گذاران پیشرفته منتظر دریافت سیگنال قبل از خرید دارایی نیستند. نوآوری مهم آن یک معادله داوری برای پیشگیری است. برخی از پیشرفته ها که در دوره بعدی اطلاعاتی را در برابر پیشرفت های مشابه دریافت می کنند که در آن دوره بعدی هنگام دریافت اطلاعات بر اساس آن اطلاعات عمل می کنند. هزینه های چنین پیشگویی کاملاً توسط معامله گران ناخوشایند تحمل می شود - بدون هیچ گونه سود و ضرر و زیان. و همچنین پیشرو هیچ کشف اطلاعاتی را تولید نمی کند. بنابراین ، این مقاله یک ناهنجاری در بازار مالی را توصیف می کند: معاملات مالی ناکارآمد با سود به هیچ کس.

این مقاله مدلی را تهیه می کند که ویژگی اصلی آن شکل ویژه ای از پیشرو است ، که در آن معامله گران پیشرفته پیش از سیگنال که به طور یکنواخت توسط همه پیشرفته ها دریافت می شود ، دارایی ها را خریداری می کنند. قیمت دارایی قبل از دریافت سیگنال سپس دقیقاً بازده به دو استراتژی را برابر می کند. یک استراتژی اکنون خرید است. اگر سیگنال در صورت منفی بودن سیگنال ، دارایی را نگه دارید/بر روی معامله گران ناخوشایند قرار دهید. استراتژی دیگر انتظار برای سیگنال است. سپس اگر سیگنال مثبت باشد/اگر منفی باشد ، دارایی را خریداری کنید. در مدل هزینه های معامله اضافه شده برای خرید دارایی و فروش آن در صورت منفی بودن سیگنال توسط معامله گران ناخوشایند جذب می شود. با این حال ، حتی اگر معامله گران ناخوشایند تمام هزینه های پیشرو را بپردازند ، هنوز هیچ دستاوردی از این فعالیت تجاری گرفته تا پیشرفته ها وجود ندارد.."تجارت قبل از سایر معامله گران ، بر اساس اطلاعات خاص در مورد مسیری که سایر معامله گران در آینده تجارت می کنند").*

در حالی که مدل موجود در این مقاله بسیار خاص است ، اما یک سوال از کلیت قابل توجهی را ایجاد می کند. ادبیات قابل توجهی در مورد افزایش غافلگیرکننده سهم ناخالص داخلی بخش مالی وجود دارد [فیلیپون (1)]. Zingales (2) به همین ترتیب نگران اجاره بیش از حد در بازارهای مالی بوده است. ترنر (Ref. 3 ، ص 44) گفته است که "فعالیت مالی [فراتر از آن است که [که] ارزش واقعی اجتماعی را ارائه می دهد ... مطالعات بی شماری نشان داده اند که مدیریت دارایی فعال هیچ ارزشی را اضافه می کند اما هزینه قابل توجهی را اضافه می کند. "وی همچنین افزایش عظیم معاملات "داخل سال" را شرح داده است. این مقاله در مورد نورپردازی یک مورد خاص از چنین معاملات ، بدون هیچ گونه سود برای کسانی که باعث افزایش تجارت می شوند ، این سؤال را مطرح می کند ، آیا نمونه های زیادی از این ILK وجود ندارد: که در آن بازده به خود داوری ها ناچیز است ، اماهزینه های این هزینه بسیار زیاد در مورد هیچ چیز توسط دیگران ناخوشایند در حاشیه تحمل می شود.

این مقاله بر اساس یک مدل سه دوره Barebones با هر دو معامله گران پیشرفته و ناخوشایند و همچنین با محدودیت های کوتاه فروش است. در دوره 2 ارزش دارایی برای معامله گران پیشرفته آشکار می شود. در دوره 3 ارزش آن برای همه شناخته می شود. با هزینه معاملات زیر آستانه ، در دوره 1 برخی از معامله گران پیشرفته با پیش بینی سیگنالی که در دوره بعد دریافت می کنند ، دارایی را خریداری می کنند. اگر سیگنال در دوره 2 مثبت باشد ، آنها دارایی را حفظ می کنند. اگر منفی باشد ، آنها آن را بر روی معامله گران ناخوشایند می ریزند. بازده به پیشرفت ها دقیقاً مشابه با مدل مربوطه است ، که در آن معاملات فقط در دوره های 2 و 3 اتفاق می افتد ، پس از وحی ارزش دارایی به پیشرفت ها.

بدین ترتیب مدل در این مقاله نوعی پیشرو در مورد مقالات قبلی را توصیف می کند. ادبیات مربوط به پیشرو که ما از آن آگاه هستیم - به طور کلی شامل Lewis 'Flash Boys (4) - مزیت اطلاعات پیشروان را نشان می دهد. در این مقالات پیشگامان پیش از رقبای خود اطلاعات را بدست می آورند. این چیزی نیست که در اینجا اتفاق می افتد: این پیشروان پیشرفته در دوره 1 اطلاعات قبلی را نسبت به همسایگان خود ندارند ، که اگر سیگنال مثبت باشد ، در دوره بعدی رقبای آنها خواهند بود. درعوض ، آنها این خریدهای اولیه را (در دوره 1) انجام می دهند تا قیمت بهتری برای دارایی بدست آورند تا پیش بینی کنند که در صورت مثبت بودن سیگنال ، رقبای پیشرفته آنها این قیمت را پیشنهاد می کنند. در این حالت ، قیمت در دوره 1 فقط در حاشیه ای که بازده به دو استراتژی دقیقاً برابر می شود ، تسویه می شود. یعنی بازده برای خرید اکنون/دفع بعداً در صورت وجود سیگنال منفی دقیقاً برابر با بازده است تا در صورت مثبت منتظر سیگنال/خرید باشید.

بازده به پیشرفت ها کاملاً مستقل از وجود یا عدم وجود این تعادل پیشرو است. چرا؟از آنجا که بازده به خریداران پیشرفته لنگر می رود: از آنجا که تعداد پیشرفت های دوره 2 که دارایی را در اختیار دارند ، یکسان خواهد بود ، صرف نظر از خریدها در دوره 1مثبت استاگر سیگنال منفی باشد ، هیچ پیشرفته ای آن را نگه نمی دارد (از آنجا که خریداران دوره 1 آن را رها می کنند و هیچ کس دیگری آن را خریداری نمی کند). از این رو قیمت دارایی در دوره 2 لنگر است. اما این بدان معناست که معامله گران ناخوشایند تمام هزینه های معامله درگیر در داوری را پرداخت می کنند.«

مدل Barebones ما همچنین نتایج اضافی را به دست می آورد: 1) قیمت بیش از اصول ، که با احتمال بالاتر سیگنال مثبت بیشتر است. 2) با افزایش تعداد پیشرفت ها ، ضرر و زیان را افزایش می دهد. و 3) تقویت پیشرو با سیگنال های پی در پی.

این رساله بصورت زیر پیش میرود. بررسی ادبیات ادبیات را بررسی می کند. این مدل مدلی از پیشرو را ارائه می دهد. هزینه های معامله اثرات هزینه های معامله را تجزیه و تحلیل می کند و ضررها را برای معامله گران ناخوشایند ناشی از پیشگیری محاسبه می کند. سیگنال های متوالی اثرات سیگنال های متوالی را بررسی می کنند. نتیجه گیری نتیجه می گیرد.

بررسی نوشته ها

از زمان مقالات پیشگام کایل (5) و دلونگ و همکاران ، ادبیات عظیمی در مورد مدل هایی با پیشرفته و معامله گران ناخوشایند وجود دارد.(6 ، 7). با این حال ، ما از هر الگویی در این ادبیات آگاه نیستیم که صریحاً به آن می پردازد که آیا یک سیگنال آینده منجر به رقابت در بین پیشرفت ها برای پیشگیری از یکدیگر می شود. بنابراین این مقاله به طرز ساده ای از ملاحظات مربوط به تأثیرات رقابت توسط پیشرفته ها ، نه فقط با معامله گران ناخوشایند ، بلکه با پیشرفت های همسایه خود برای پیشگیری از یکدیگر ، با دانستن اینکه سیگنال های آینده رخ خواهد داد ، با تجارت خود که توسط یک تجارتشان اداره می شود ، نشان می دهد. شرط در بین بازرگانان پیشرفته.

نزدیکترین سابقه مقاله ما ، با روح و الگوسازی ، شلیفر و ویشنی است (8). مانند ما ، آنها همچنین معادله ای دارند که یک داوری تصمیم می گیرد در یک دوره اولیه تجارت کند یا در دوره بعدی. اما مکانیسم آنها با ما متفاوت است. برای آنها ، تجارت در دوره اولیه این بود که از سوءاستفاده در آن دوره از اصول بهره مند شود. در صورت عدم سوءاستفاده از دوره اولیه ، هیچگونه تجارت داوری رخ نخواهد داد. در مقابل ، پیشگیری از دوره اولیه غایب ، در مدل ما هیچ انحراف قیمت از اصول در آن دوره اولیه وجود نخواهد داشت. در عوض ، پیشروان انگیزه متفاوتی دارند. آنها نسبت به این واقعیت واکنش نشان می دهند که سرمایه گذاران پیشرفته در دوره بعدی اطلاعات برتر در مورد اصول خواهند داشت. و آنها مطابق انتظارات خود در مورد قیمت ها در آن زمان پیشنهاد می دهند.

با وجود این اختلافات ، این مقاله به شلیفر و ویشنی (8) بسیار مدیون است ، زیرا این یک نمونه دیگر از یک اصل بسیار مهم است که حداقل ، در آنجا بسیار روشن شده است. اقدام اصلی در مدل های معامله گر غیرقانونی فقط از رقابت بین پیشرفته ها و معامله گران ناخوشایند نیست (با پیشرفت های معمولی برنده می شوند و معامله گران ناخوشایند معمولاً از دست می دهند). درعوض ، اقدامات اصلی می تواند از رقابت بین خود پیشرفته ها حاصل شود. سهم مدل پیشرو ما نشان دادن این اصل در یک زمینه متفاوت است: با بازنمایی پارسا از تأثیرات نقش رقابت در بین پیشرفت ها در تعیین قیمت گذاری در یک مدل پیشرو.

در مدل ما با افزایش تعداد معامله گران پیشرفته ، خسارات مبهم وجود دارد. بنابراین ، این مقاله همچنین به تأثیر دلالان منطقی بر قیمت دارایی مربوط می شود. با توجه به خرد مشترک ، چنین دلالان در حال تثبیت هستند: حرکت قیمت به سمت اصول (5 ، 9-13). اما ، در مخالفت ، اقتصاددانان همچنین نشان داده اند که چگونه دلالان بزرگ می توانند با سودآوری با دستکاری در بازار ، قیمت ها را با سودآوری دور کنند (به عنوان مثال ، Refs. 14-16). این هنوز سؤال از نقش دلالان در مقیاس کوچک در بازارهای رقابتی را ایجاد می کند. از این نظر ، دلونگ و همکاران.(6) نشان داده اند که چگونه دلالان رقابتی می توانند قیمت را از اصول دور کنند - از فروش به بازرگانان بازخورد که نسبت به حرکات قیمت بیش از حد واکنش نشان می دهند. در مقابل ، مدل ما همچنین دارای دلالان رقابتی است ، اما با مکانیسم متفاوتی: قیمت دارایی به دلیل پیش بینی معامله گران پیشرفته ، بالاتر از اصول قرار می گیرد.

مقاله ما همچنین به ادبیات پیشگام هریسون و کرپس (17) و Scheinkman و Xiong (18) کمک می کند. آنها نشان دادند که ، در مدل های اختلاف نظر با محدودیت های فروش کوتاه ، بیش از حد بازرگانان می توانند منجر به قیمت دارایی بیش از اصول شوند.‡ در این مدلها ، تجارت به دلیل اختلاف نظر بین خوش بینی ها و بدبین ها در مورد ارزش دارایی اتفاق می افتد. از آنجا که خوشبین ها و بدبین ها به طور متوالی موقعیت های خود را به مرور زمان تغییر می دهند ، یک حباب می تواند با محدودیت های فروش کوتاه ایجاد شود. در این مدل ها ، تجارت به دلیل تنش بین خوش بیگاه ها و بدبین ها اتفاق می افتد. درعوض ، در مدل ما ، پیشگیری به دلیل رقابت بین خود معامله گران پیشرفته اتفاق می افتد ، همه آنها اطلاعات و ارزیابی دارایی یکسانی دارند. علاوه بر این ، در حالی که مدل های اختلاف نظر با محدودیت های فروش کوتاه برای توضیح قیمت اضافی و حجم تجارت قبل از اطلاعیه های خبری (مانند درآمدها) اعمال شده است ، مدل ما از خریدهای پیشرو دلیل دیگری برای "الگوی جذاب" (الگوی جذاب "ارائه می دهد (Ref. 20 ، p. 26) توسط لامونت و Frazzini مشاهده کرد که معامله گران نهادی تمایل دارند قبل از اعلامیه درآمدها ، خریدهای خالص غیرطبیعی بزرگ را آغاز کنند. بنابراین مقاله ما بینش مدل های اختلاف نظر را تکمیل و گسترش می دهد.

در این مقاله همچنین دیدگاه متفاوتی در مورد مکمل/جایگزینی در تجارت آگاهانه و کسب اطلاعات (30 تا 30) ارائه می دهد. به عنوان مثال ، گلدشتاین و یانگ (30) مکمل های استراتژیک در تجارت و کسب اطلاعات را تجزیه و تحلیل می کنند. آنها نشان می دهند که تجارت با یک سیگنال ممکن است عدم اطمینان در تجارت با سیگنال دیگر را کاهش دهد و از این رو تجارت و کسب اطلاعات بیشتر در سیگنال دوم را ترغیب می کند. مقاله ما کانال دیگری دارد. در مدل ما ، همه معامله گران ریسک خنثی هستند ، بنابراین کانال عدم اطمینان وجود ندارد. اما وجود سیگنال دوم باعث افزایش حجم معاملات برای سیگنال اول می شود ، زیرا پیشرفته با دسترسی به سیگنال اول نه تنها پیشرو سیگنال اول خواهد بود. آنها همچنین پیشگیری از پیشرفت های پیشرفته هایی که بعداً به سیگنال دوم دسترسی خواهند داشت.¶

مدل

ما یک مدل سه دوره ساده ارائه می دهیم که در آن معامله گران پیشرفته انگیزه ای برای پیشگیری از یکدیگر دارند. ما ابتدا فرضیات مربوط به زمان بندی ، بازپرداخت و توابع تقاضا را شرح می دهیم و سپس تعادل پیشرو را توصیف می کنیم.

فرضیات

دارایی ، دوره و بازپرداخت.

دو دارایی و سه دوره وجود دارد. بازپرداخت ، θ ، تا اول این دارایی ها از توزیع دو نقطه ای ترسیم می شود: (1 + ساعت) با احتمال f و (1-L) با احتمال 1-f.

در دوره 1 ، معامله گران پیشرفته می دانند که در دوره 2 در مورد ارزش واقعی θ اطلاعات کسب می کنند. سپس در دوره 3 ، این مقدار واقعی θ به طور عمومی آشکار می شود.

عرضه کل دارایی ریسک پذیر در 1 ثابت است. دارایی دوم پول نقد است.

معامله گران و تجارت.

دو نوع معامله گر وجود دارد: معامله گران ناخوشایند و معامله گران پیشرفته. در دوره 2 ، معامله گران پیشرفته سیگنال خصوصی را در مورد اینکه آیا کیفیت دارایی بالا (H) یا کم (L) است ، دریافت می کنند.

در ابتدای دوره 1 ، تمام دارایی ها توسط معامله گران ناخوشایند نگهداری می شوند.# در این دوره ، معامله گران پیشرفته توزیع θ را می دانند ، که در دوره 2 برای آنها (اما نه به معامله گران ناخوشایند) آشکار می شود.

هر معامله گر پیشرفته منابع لازم برای خرید حداکثر یک سهم را دارد. بنابراین ، اگر معامله گر خرید قبلی را در دوره 1 انجام نداده باشد ، می تواند دارایی را در دوره 2 خریداری کند. اما اگر معامله گر دارایی را در دوره 1 خریداری کرده باشد ، معامله گر می تواند آن را در دوره 2 بفروشد.

همه معامله گران ریسک خنثی هستند. از این رو معامله گران دارایی را بر اساس بازده مورد انتظار خریداری می کنند. اگر بازده مورد انتظار به سهم دارایی مثبت باشد ، آنها سهم خریداری می کنند. اگر منفی باشند ، چنین نخواهند کرد.

تقاضای معامله گران ناخوشایند.

ما به نوبه خود تقاضا برای دارایی را بر اساس انواع معامله گر توصیف می کنیم.

تقاضای کل توسط معامله گران ناخوشایند در دوره های 1 و 2 است

جایی که P قیمت بازار است.

مقدار θ ^ در دوره های 1 و 2 در [1] است

به عنوان مثال ، سمت راست [2] مقدار مورد انتظار تحقق θ در دوره 3 است. به عنوان یک شکل از ساده لوح معامله گران غیرقانونی ، آنها انتظار خود را از θ ، در هر دو دوره 1 یا دوره 2 به روز نمی کنند (به عنوان مثال ، وابسته به قیمت یا حجم تجارت).∥

به عنوان مثال ، چنین منحنی تقاضا را می توان بدست آورد ، از اینكه معامله گران غیرقانونی توزیع اعتقادات مربوط به ارزش دارایی را دارند. این اعتقادات بین دوره های 1 و 2 تغییر نمی کند. در این مقاله ، ما یک ریزگردهای خاص برای این منحنی تقاضا ارائه نمی دهیم: ما به سادگی آن را به عنوان یک فرم کاهش یافته (که می تواند از بسیاری از ریزگردها دقیق ممکن باشد) استفاده می کنیم. این پارسیمونی به مقاله ما اجازه می دهد تا روی نکته اصلی خود تمرکز کند: داوری حاصل از معاملات توسط پیشرفته ها قبل از دریافت سیگنال خصوصی و معاملات آنها پس از دریافت سیگنال.

شواهد تجربی برای وجود چنین منحنی های تقاضای شسته شده رو به پایین در بازارهای مالی وجود دارد ، فقط سه نمونه از آن استفاده می شود. 33 و 34 در بورس سهام و Ref. 35 در بازارهای ارزی. توضیحات پیشنهادی شامل ، به عنوان مثال ، نقص (36-38) ، اطلاعات نامتقارن (5 ، 11 ، 12 ، 39) و جایگزینی ناقص در بین سهام (40) است.

یک فرض اضافی بیشتر به سادگی نمایشی کمک می کند. در دوره 2 ، فرض می کنیم که معامله گران ناخوشایند منحنی تقاضای خود را به روز نمی کنند.** این می تواند به دلیل ساده لوح بازرگانان ناخوشایند باشد ، مانند عدم توجه به رفتار پیشرفته ها (23 ، 41 ، 42).†† همچنین به ما پیشنهاد شده است که یکی دیگر از منابع ممکن برای چنین منحنی تقاضای پایدار می تواند از معامله گران منطقی حاصل شود: آنها ممکن است بانکهای مرکزی باشند که به باد متمایل می شوند تا نقدینگی بازار را برای صاف کردن بازارهای مالی فراهم کنند. آنها مایل هستند برای تحقق اهداف تثبیت خود ضررهای حاصل را بدست آورند.‡ ای

این عملکرد ساده تقاضا 1 از معامله گران ناخوشایند به این معنی است که ، در دوره 1 ، در غیاب معامله گران پیشرفته ، معامله گران ناخوشایند دارایی را می خواهند تا قیمت آن برابر با ارزش اساسی مورد انتظار آن باشد.

تقاضای معامله گران پیشرفته.

معامله گران پیشرفته می توانند تصمیم بگیرند که در هر سه دوره یک واحد از دارایی ها را در اختیار داشته باشند. آنها می توانند در دوره های 2 و 3 آنچه را که در اختیار دارند بفروشند. آنها می توانند طبق استراتژی های معاملاتی خود به سه گروه تقسیم شوند:

گروه 1. عضو این گروه دارایی را در دوره 1 خریداری می کند. در دوره 2 ، پس از دریافت سیگنال خصوصی ، معامله گر دارایی را نگه می دارد اگر قیمت در دوره 3 بیشتر از یا برابر با قیمت در دوره 2 باشد. و معامله گر در غیر این صورت می فروشد.

گروه 2. عضو این گروه در دوره 1 دارایی را خریداری نمی کند. در دوره 2 ، معامله گر در صورتی که قیمت کمتر یا مساوی با ارزش اساسی آن باشد در دوره بعدی دارایی را خریداری می کند. اما ، به دلیل محدودیت فروش کوتاه ، معامله گر نمی تواند آن را بفروشد.