بازار چه فکر می کند؟یک رویکرد کلی برای استنباط انتظارات بازار از قیمت های آتی

قیمت های آتی یک منبع اطلاعاتی بالقوه با ارزش در مورد انتظارات بازار از قیمت دارایی است. این ستون در مورد یک رویکرد کلی برای بازیابی این انتظار ، هنگامی که هیچ توافقی در مورد ماهیت حق بیمه خطر متغیر زمان موجود در قیمت های آتی وجود ندارد ، بحث می کند. نویسندگان این رویکرد را با مقابله با مشکل دیرینه چگونگی بازیابی انتظار بازار از قیمت نفت خام نشان می دهند.

اشتراک گذاری

نویسندگان

لوتز کیلیان

مشاور ارشد سیاست اقتصادی فدرال رزرو بانک دالاس

کریستین باومیزر

استاد تحقیق Deutsche Bundesbank ؛دانشیار تحقیقاتی دفتر ملی تحقیقات اقتصادی (NBER) ؛استاد خانواده لامبرت دانشگاه نوتردام

در سالهای اخیر رشد سریع حجم معاملات در صرافی های آتی وجود داشته است. به عنوان مثال ، ایروین و سندرز (2012) سند مبنی بر اینکه حجم معاملات در بازارهای آینده کشاورزی از سال 2000 با ضریب 3 افزایش یافته است. قراردادهای آینده به شرکت کنندگان در بازار اجازه می دهند تا امروز قیمت معاملات آینده را پوشش دهند که طیف گسترده ای از کالاها و دارایی های مالی را پوشش می دهدبشرقیمت چنین قراردادهای آتی یک منبع اطلاعاتی بالقوه با ارزش در مورد انتظارات بازار است.

نقش حق ریسک متغیر زمان

با این حال ، سوء استفاده از این اطلاعات در عمل دشوار بوده است ، زیرا وجود حق بیمه خطر متغیر زمان ممکن است گوه بین قیمت آتی فعلی و قیمت نقطه مورد انتظار دارایی اساسی را ایجاد کند (به عنوان مثال FAMA و فرانسوی 1987). به عبارت دیگر ، قیمت آتی یک اندازه گیری مناسب از انتظار بازار فقط در مورد بعید به حق بیمه خطر صفر است.

حتی اگر انتظار بازار در اصل با تنظیم قیمت آتی مشاهده شده با برآورد حق بیمه ریسک متغیر زمان بازیابی شود ، یک مشکل شایع در کار کاربردی این است که اقدامات زیادی از انتظارات بازار وجود دارد زیرا تخمین های خطر وجود داردحق بیمه ، و این برآورد حق بیمه خطر ممکن است از نظر قابل ملاحظه ای متفاوت باشد. بنابراین ، تلاش برای کاهش انتظار بازار غالباً گریزان بوده است. در یک مطالعه جدید ما یک راه حل کلی برای این مشکل ارائه می دهیم که به فرد امکان می دهد بهترین تخمین ممکن از انتظار بازار را برای هر مجموعه از تخمین های حق بیمه خطر شناسایی کند (به Baumeister و Kilian 2014 مراجعه کنید).

ایده اصلی این است که-در صورت وجود حق بیمه خطر-قیمت آتی تنظیم شده ریسک ، انتظار شرطی قیمت و از این رو حداقل پیش بینی پیش بینی میانگین پیش بینی مربع (MSPE) توسط ساخت و ساز است (به گرنجر 1969 مراجعه کنید). این واقعیت به فرد اجازه می دهد تا مشخصات مدل جایگزین را بر اساس MSPE خود رتبه بندی کند و دقیق ترین اندازه گیری انتظار بازار را مشخص کند. ما این رویکرد را با حل مشکل دیرینه چگونگی بازیابی انتظار بازار از قیمت نفت خام نشان می دهیم.

تصویر تجربی: بازار آینده نفت

قیمت نفت یکی از متغیرهای مهم اقتصادی برای ارزیابی عملکرد کلان اقتصادی و خطرات در بانکهای مرکزی و سازمان های بین المللی است. این نقش مهمی در طراحی سیاست های زیست محیطی ایفا می کند و تأثیر فوری بر طیف گسترده ای از صنایع مانند صنعت خودرو ، شرکت های هواپیمایی و شرکت های نرم افزاری دارد. همچنین این امر پیامدهایی برای زنده ماندن اقتصادی تولید نفت خام از ماسه های نفتی کانادا و زنده ماندن تولید نفت شیل ایالات متحده دارد که مستقیماً بر امنیت انرژی ایالات متحده تأثیر می گذارد.

تکامل قیمت نفت بسیار نامشخص و پیش بینی با درجه معقول از دقت است. برای سالهای متمادی ، روش استاندارد در بین سیاست گذاران و بانکداران مرکزی ، در جامعه تجارت ، در مطبوعات مالی و در ادبیات دانشگاهی ، تفسیر قیمت آینده نفت خام به عنوان انتظار بازار از قیمت لکه نفت خام استبشراستفاده از قیمت های آتی نفت به عنوان پیش بینی قیمت نفت از نمونه ، به این تفسیر متکی است ، همانطور که استفاده از قیمت های آتی نفت به عنوان معیار انتظارات قیمت نفت از بنگاه ها و مصرف کنندگان در مدل های خرد اقتصادی است.

محبوبیت این رویکرد توضیحات مختلفی دارد. اول ، قیمت های آتی برای استفاده ساده و به راحتی در زمان واقعی در دسترس است. دوم ، عدم تمایل به عزیمت از آنچه به عنوان خرد جمعی بازار مالی تلقی می شود ، وجود دارد که احتمالاً بهتر از هر پیش بینی کننده قیمت نفت می داند. با تکیه بر آنچه که تصور می شود انتظار بازار است ، پیش بینی را نیز از هرگونه مقصر بودن برای خطاهای پیش بینی می کند ، زیرا از هیچ کس نمی توان انتظار داشت که بازار را شکست دهد. سوم ، شواهدی وجود دارد که نشان می دهد قیمت های آتی قدرت پیش بینی در افق های طولانی تر دارند ، اگرچه دقت پیش بینی آنها با گذشت زمان متفاوت بوده است. علاوه بر این ، تا همین اواخر گزینه های کمی برای پیش بینی کننده قیمت نفت وجود داشت. چهارم ، در حالی که به خوبی درک شده است که حق ریسک متغیر زمان ، استفاده از قیمت های آتی نفت را به عنوان پیش بینی قیمت نفت بی اعتبار می کند ، اما عدم وجود عدم وجود حق بیمه ریسک متغیر بر اساس آزمایشات آماری سنتی راندمان پیش بینی شده دشوار است. پیشنهاد شده توسط FAMA و فرانسوی (1987).

این عمل در سالهای اخیر توسط تعداد زیادی از مطالعات تجربی که مستند به وجود حق بیمه ریسک متغیر زمان در بازار آینده نفت است ، به چالش کشیده شده است. این مطالعات فراتر از چارچوب آماری است که توسط FAMA و فرانسوی ارائه شده است و شواهد مستقیمی ارائه می دهد که بازده در بازارهای آتی نفت را می توان با استفاده از طیف وسیعی از متغیرهای مالی و کلان اقتصادی خاص در بازار پیش بینی کرد. اجماع جدیدی در ادبیات دانشگاهی به وجود آمده است که حق ریسک متغیر زمان از ویژگی های مهم بازار نفت خام است. به عنوان مثال ، Singleton (2014) نتیجه می گیرد که "شواهد مربوط به حق بیمه خطر در بازارهای نفتی ... به نظر می رسد قانع کننده است".

اگرچه شواهد مربوط به پرمیای ریسک متغیر با زمان ممکن است در نگاه اول بسیار زیاد به نظر برسد، بازرسی دقیق تر نشان می دهد که نتیجه گیری کلی از این ادبیات دشوار است زیرا مطالعات مورد بحث در ابعاد بسیاری از جمله دوره تخمین، افق پیش بینی و دوره ارزیابی متفاوت است.. بنابراین ما برای اولین بار یک مقایسه سیستماتیک از قدرت پیش بینی طیف گسترده ای از مدل های حق بیمه پیشنهادی در ادبیات ارائه می کنیم. ما حق بیمه تخمینی ریسک را بر حسب دلار تعیین می کنیم و علامت، بزرگی و تنوع آن ها را در بین مشخصات مدل جایگزین بررسی می کنیم. ما نشان می دهیم که تنوع فوق العاده ای در تخمین های حق بیمه ریسک در بین مشخصات مدل وجود دارد، که باعث ایجاد عدم اطمینان در مورد میزان این حق بیمه ریسک و همچنین انتظارات ضمنی بازار از قیمت نفت می شود. برای مثال، برآوردهای جایگزین از حق بیمه ریسک برای همان ماه ممکن است تا 56 دلار متفاوت باشد.

این عدم قطعیت مدل را می توان بر اساس این مشاهده که قیمت آتی تعدیل شده با ریسک، انتظار مشروط قیمت نفت و در نتیجه حداقل پیش بینی کننده MSPE توسط ساخت و ساز حل می شود. بنابراین، ما از بین مدل های حق بیمه ریسک، مدلی را انتخاب می کنیم که متضمن اندازه گیری انتظارات برای قیمت دلاری نفت با کوچک ترین MSPE است. تجزیه و تحلیل ما پشتیبانی تجربی کمی را برای تخمین های حق بیمه ریسک بر اساس رگرسیون های بازده از نوع رایج در کار کاربردی اخیر در بازارهای نفت نشان می دهد. تخمین ترجیحی ما از حق بیمه ریسک بر اساس نسخه به روز شده مدل ساختار اصطلاحی بازار آتی نفت است که توسط همیلتون و وو (2014) توسعه یافته است. قیمت های آتی تعدیل شده بر اساس این مدل، MSPE را بین 20 درصد در افق سه ماهه و 34 درصد در افق 12 ماهه در مقایسه با قیمت آتی نفت تعدیل نشده کاهش می دهد. دقت جهت آنها از 61% تا 68% متغیر است و از نظر آماری بسیار معنی دار است.

شکل 1 . انتظارات قیمت نفت بر اساس مدل ساختار همیلتون-وو

بر اساس این مدل ، ما برآورد سری زمانی ماهانه از انتظار بازار از قیمت نفت برای سال های 1992-2014 را ارائه می دهیم. این انتظارات ممکن است از نظر قیمت آتی مشاهده شده متفاوت باشد. شکل 1 ، به عنوان مثال ، نشان می دهد که انتظار بازار 12 ماهه از قیمت نفت از 30 دلار در ابتدا به اوج 100 دلار در سال 2008 افزایش یافته است. 2008. در حقیقت ، حتی وقتی قیمت نقطه در ژوئن 2008 به 134 دلار رسید ، شرکت کنندگان در بازار انتظار نداشتند که قیمت در این سطح باقی بماند. پس از سال 2009 ، انتظار بازار یک ساله از قیمت نفت نزدیک به 90 دلار تثبیت شد.

تجزیه و تحلیل ما همچنین به توضیح خرابی ظاهری قیمت آتی نفت به عنوان پیش بینی کننده قیمت لکه نفت در طول افزایش قیمت نفت بین سالهای 2003 و اواسط سال 2008 کمک می کند. یک معمای دیرینه به همین دلیل است که در طی سالهای 2003-2008 قیمت های آتی نفت در میان افزایش قیمت نقطه ، عمدتاً بدون تغییر باقی مانده است. شکل 2 نشان می دهد که اختلاف بین قیمت های آتی و قیمت نقاط تحقق یافته تا حدودی توسط حق بیمه خطر مثبت توضیح داده شده است.

شکل 2 . مسیرهای منتخب قیمت آتی ، قیمت نقطه تحقق یافته و قیمت آتی تنظیم شده ریسک حاکی از مدل همیلتون-وو

در استخراج انتظار بازار از قیمت نفت از قیمت آتی ، تخمین حق بیمه ریسک بر اساس نمونه کامل ضروری است. این رویکرد کارآمدترین تخمین از قیمت نفت مورد انتظار بازار در هر نقطه از زمان در گذشته را ارائه می دهد ، که این اندازه گیری انتظارات مربوطه است ، به عنوان مثال ، در برآورد مدلهای اقتصادی خریدهای خودرو ، تصمیمات سرمایه گذاری تحت عدم اطمینان ، سیاست های زیست محیطی ،و اصلاحات نظارتیدر مقابل ، اگر هدف بهبود دقت پیش بینی های خارج از نمونه از قیمت نفت با تنظیم ریسک قیمت آتی نفت باشد ، برآوردهای زمان واقعی حق بیمه خطر لازم است. چنین تخمین هایی ممکن است بر اساس رگرسیون های بازگشتی یا نورد که احتمالاً مشمول تأخیر در در دسترس بودن داده ها و بازنگری در داده های اولیه است ، ساخته شود.

جای تعجب نیست که تخمین حق بیمه ریسک در زمان واقعی چالش برانگیزتر از تخمین آن با استفاده از اطلاعات نمونه کامل است. ما دریافتیم که حتی پیش بینی تنظیم ریسک مبتنی بر مدل ساختار ترم همیلتون و وو (2014) قادر به بهبود صحت قیمت آتی نفتی غیر قابل تنظیم نیست. نتایج مشابه برای سایر مشخصات مدل در یک تنظیم در زمان واقعی وجود دارد. ما نتیجه گرفتیم که دقت پیش بینی های مبتنی بر قیمت آتی نفت با تنظیم قیمت آتی با برآوردهای زمان واقعی از حق بیمه خطر قابل بهبود نیست. البته رویکردهای دیگری برای پیش بینی قیمت نفت وجود دارد که نشان داده شده است که دارای دقت پیش بینی در زمان واقعی هستند و می توانند توسط بانک های مرکزی و سایر پیش بینی کنندگان قابل اجرا باشند.

نتایجی که اظهار شده

انتظارات در طیف گسترده ای از مدلهای اقتصادی آینده نگر نقش اساسی دارد. اگرچه ما تصمیم گرفتیم روش خود را برای بازیابی انتظار بازار در چارچوب بازار آینده نفت نشان دهیم ، اما روش اساسی کلی است و می تواند در مورد قیمت های آتی برای ارزی ، نرخ بهره و بسیاری از کالاها در صورت عدم توافق بین اختلافات استفاده شود. مدل های جایگزین حق بیمه خطر متغیر زمان.

سلب مسئولیت: نظرات بیان شده در این ستون از نویسندگان است و نباید به بانک کانادا نسبت داده شود.

منابع

Fama ، E F and K R French (1987) ، "قیمت های آینده کالاها: برخی از شواهد در مورد قدرت پیش بینی ، حق بیمه و تئوری ذخیره سازی" ، مجله تجارت 60: 55-73.

Granger ، C W J (1969) ، "پیش بینی با هزینه عمومی عملکرد خطا" ، فصلنامه تحقیقات عملیات 20: 199-207.

همیلتون ، J D و C J Wu (2014) ، "حق ریسک در قیمت های آتی نفت" ، مجله پول و دارایی بین المللی 42: 9-37.

Irwin ، S H و D R Sanders (2012) ، "تأمین مالی و تغییر ساختاری در بازارهای آینده کالا" ، مجله اقتصاد کشاورزی و کاربردی 44: 371-396.

Singleton ، K J (2014) ، "جریان سرمایه گذار و رونق/BUST 2008 در قیمت نفت" ، علوم مدیریت 60: 300-318.

پاورقی

1 ممکن است به نظر برسد که مشکل شناسایی انتظار بازار می تواند با جستجوی مدل با پیش بینی کننده ترین قدرت برای بازده قراردادهای آتی نفت حل شود. در واقع ، این یک معیار است که با استفاده از آن ، رگرسیون بازگشت در ادبیات اغلب ارزیابی می شود. با این حال ، هیچ دلیلی وجود ندارد که برای مدلی که MSPE را برای نرخ بازده به حداقل می رساند نیز برای به حداقل رساندن MSPE برای قیمت لکه ای از روغن بیان شده به دلار ، زیرا توابع ضرر متفاوت است. در حقیقت ، می توان نشان داد که به حداقل رساندن MSPE نرخ بازده اقدامات نادرست از انتظارات قیمت نفت را ایجاد می کند. علاوه بر این ، ارزیابی مدل های حق بیمه ریسک تحت یک عملکرد از دست دادن متفاوت از عملکرد از دست دادن مورد استفاده در تخمین آنها همچنین به مقابله با مشکل داده کاوی در اتصالات رگرسیون بازده کمک می کند.